【招商食品】海天味业：指标优异有余粮，迈进“三五”首年

海天味业18年收入利润增长16.80%/ 23.60%，高端酱油、蚝油驱动下，18年公司放量增长，年末控货留余量，预收32亿进入新财年，盈利指标优异，ROE提升至33%。展望19年，虽然外部环境有较强不确定性，公司仍将努力挑战收入利润16/20的增长目标，尽全力穿越周期。我们给予19-20年1.95,2.37的EPS，给予20年35X，82元目标价，维持“强烈推荐-A”评级。

报告正文

18年顺利收官，业绩稳健增长。海天味业发布2018年年报，全年营收170.34亿元，同比增长16.80%，归母净利润43.65亿元，同比增长23.60%，其中Q4收入利润增长16%/24%,顺利完成年初规划的169.18亿/42.39亿的收入利润目标。现金指标优异，销售货物收到现金同比增长14.3%，预收账款达到32.37亿元，同比增长20.83%，货币资金94.57亿，银行理财达到46.52亿，流动性充分。18年拟每10股派息9.8元，股息率1.31%。

18放量增长，蚝油为主要驱动力。分品类来看，酱油、蚝油、酱分别增长16%、26%、3%。酱油保持稳定增长，量增贡献15%，结构贡献1%。蚝油品类进入放量窗口期，加之公司大力培育，发展提速，量增贡献25%，价格贡献1%。酱类增长有所放缓，公司尚在积极调整渠道，期待逐步恢复。其他小品类合计贡献11亿收入，增速约17%。

盈利指标优异，ROE提升至33%。18年全年毛利率46.47%（+0.78%），毛利率提升更多来自成本控制，酱油、蚝油、酱类的单位成本分别下降1%、2%、5%，在用工成本快速增长情况下，公司通过产能技改、精益管理、规模效应节约成本，推动毛利率提升。18年销售费用率13.13%（-0.29%），其中促销和人工费用率增加，物流费占比降低。管理与研发费用率4.33%（+0.17%），财务费用率-0.90%（-0.34%）。净利率提升1.42pct至25.63%，蚝油等放量带动资产周转加快，ROE再度提升达到33%，盈利指标交完美答卷。单Q4季度来看，毛利率46.45%，同比略降0.13%，继续保持高水准，销售费用率下降至10.02%，料与该季度销售压力较小，适度减少投入有关。

19展望：高预收下报表稳增无虞，全力穿越周期。公司预收款达到32亿，为历年最高，料为公司Q4控制发货节奏所致，公司近年愈发重视经销商安全库存、终端产品新鲜度，同时也为19发展留有余力。展望19，虽然大众消费环境有放缓走弱可能，公司给出的16/20的增长率其实具有一定挑战性，但一方面公司将精耕渠道、加大营销，尽全力穿越周期，另一方面18年留下较高的预收款保驾护航，我们预计公司19年业绩仍能保持稳健增长。同时，距离上一轮提价已有2-3年，19年底、20年初亦有提价可能，高定价权公司预计将享受一部分降增值税红利，如此种种，预计公司操作上将更加游刃有余。成本上来看，由于新一轮技改启动，预计毛利率抬升速度阶段性有一定压力。

年报指标优异，19全力穿越周期，维持“强烈推荐—A”评级。高端酱油、蚝油驱动下，18年公司放量增长，年末控货留余量，预收32亿进入新财年，盈利指标优异，ROE提升至33%。展望19年，虽然外部环境有较强不确定性，公司仍将努力挑战收入利润16/20的增长目标，尽全力穿越周期。我们给予19-20年1.95,2.37的EPS，给予20年35X，82元目标价，维持“强烈推荐-A”评级。

参考报告

附：财务预测表

作者风采

杨勇胜：食品饮料首席分析师，武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，2011-2013年就职于申万研究所，2014年加入招商证券，6年食品饮料研究经验。

欧阳予：浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学金融学研究型硕士，2017年加入招商证券。

于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，2016 年就职安信证券，2017 年加入招商证券。

李泽明：四川大学本科，北京大学金融学硕士，2017年就职国泰君安证券，2018年加入招商证券，1年消费品研究经验。

招商证券食品饮料研究团队传承十五年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续13年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名。

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